黨的十九大報告提出，要深化金融體制改革，增強金融服務實體經濟能力。在國內資本市場上，金融類企業估值居全行業最低，上海證券交易所披露的數據顯示，截至2017年11月12日，金融業在上證A股的靜態市盈率是10，建筑業是14.87，制造業是36.94。金融資本和產業資本的結合,是金融業和實業的雙贏，產融一體化是必然大趨勢。

本文以產融結合“由產到融”和“由融到產”兩種路徑為視角，通過比較分析這兩種路徑國外企業和中央企業的實踐探索，總結指出堅持“產業為本、金融為用、產融有效互動”是中央企業產融結合的出路所在。

產融結合的內涵

產融結合一詞是舶來品，起源于英美等發達國家，指的是實業和金融業為了共同的發展目標和整體效益，通過參股、持股、控股和人事參與等方式，進行的內在結合或融合。

產融結合，即產業資本和金融資本的結合，從兩種資本的載體來看，產業資本一般是指工商企業等非金融機構占有和控制的貨幣資本及實體資本;金融資本一般是指銀行、保險、證券、信托、基金等金融機構占有和控制的貨幣及虛擬資本。

從世界范圍來看，產融結合路徑可以分為“由產到融”和“由融到產”兩種。“由產到融”模式，是產業資本旗下，把部分資本由產業轉到金融機構，形成強大的金融核心。“由融到產”模式，是金融資本有意識地控制產業資本去獲取回報，而不是純粹的入股。

國外產融結合的發展歷史比較長，涉及的行業比較多，涉及的企業知名度也比較高，它們的探索為后人提供了寶貴的經驗和教訓。

“由產到融”模式的實踐探索。國外“由產到融”的路徑是各企業集團從實業起家，在發展成為行業標桿之后，利用其雄厚的產業資本向金融業延伸，通過與銀行合作、成立金融公司等方式，提高其產業資本的質量和效率，并獲取巨額金融收益回饋實業。但是，也出現了“重融輕產”造成不得不剝離金融業務等問題。

UPS作為全球最大的物流快遞企業，并購美國第一國際銀行并改造成UPS金融部門，提供以存貨和國際應收賬款為抵押的貿易融資業務，包括DHL在內的其他物流企業紛紛效仿，物流金融服務已經成為這些企業的第一利潤來源。全球最大的個人計算機零件和CPU制造商英特爾“由產到融”的具體路徑是，以英特爾投資公司為平臺，在全球各行各業的投資超過一百億美元。沃爾瑪由零售產業向金融業延伸，主要通過與其他銀行合作拓展金融業務，發行具有積分折扣功能的信用卡等。GE作為全球著名的制造企業，設立金融資本公司GECC，發展金融業務，但是，2015年GE宣布拆分GECC，剝離旗下90%的金融資產。福特作為汽車行業的鼻祖，成立汽車租賃公司和汽車信貸公司，這使得福特金融成為全球最大的汽車金融公司，收益占福特總收入的40%以上，但是，此前福特也已將其汽車金融公司GMAC的51%股權出售給了一家私人股權基金。

“由融到產”模式的實踐探索。國外“由融到產”的路徑是以大財團和商業銀行為主要代表，資本實力強，服務水平高，滲透到實業領域之后支撐、引領了行業發展，充分顯示了金融對實業的強大助力。但是，在這一模式下，一旦金融資本脫離行業發展的實際，只能走向倒閉。

J.P.摩根是“由融到產”模式的起源，利用其龐大的金融資本收購美國中央鐵路75%的股權，通過合并重組成立聯合鋼鐵公司，收購卡耐基的美國鋼鐵公司，從而壟斷鋼鐵行業。后期隨著反壟斷法的頒布特別是鋼鐵行業和金融市場的發展，J.P.摩根的“野蠻擴張”時代一去不復返。花旗集團作為美國大型金融機構，提供從消費銀行服務及信貸、企業、投資銀行服務、以及經紀、保險和資產管理等廣泛的金融產品服務。第一勸業銀行由第一銀行和日本勸業銀行合并而成，投資涉及商業、化學、鋼鐵、電機等22個行業。三井住友銀行系日本三井財團和住友財團的核心企業，投資涉及礦產、房地產等領域。巴林銀行的業務專長是企業融資和投資管理，投資一度涉及礦產、航運、養殖、房地產等行業，最后尼克里森對日本股市的誤判成為其倒閉的導火索。

兩種模式的比較分析。國外“由產到融”模式通過共用渠道和客戶網絡等，依托產業經營的規模化和穩定性，以更低的成本由產業向金融延伸，創造了新的盈利模式，在鞏固產業優勢的同時拓展金融收益。但是必須警惕“由產到融”過程中只看重金融業短期暴利的“重融輕產”，GE大范圍剝離金融業務的舉動，正是對其發展過程中逐漸走偏的“重融輕產”之路的調整，是回歸企業主業的審時度勢之舉。

國外“由融到產”模式利用雄厚的金融資本，戰略性投資實體行業，使得金融資本和產業資本良性互動，這是優勢所在，花旗集團和第一勸業銀行的實踐探索也印證了這一點。但是，這一模式也存在弊端，金融資本易忽視行業發展規律而盲目擴張，從而割裂金融資本和產業資本之間的聯系，最終走向崩盤，J.P.摩根和巴林銀行的教訓警示我們，以產業為主導的“由融到產”模式才是能經受住歷史和時代檢驗的產物。

產融結合進展情況

近年來，中央企業在產融結合、以融促產等方面也做出了積極努力，取得了積極成效，有力推動了中央企業主業和實體經濟的發展。另一方面，中央企業產融結合尚處于初級階段，還存在一些問題需要我們去關注。

“由產到融”模式的實踐探索。中央企業“由產到融”模式有其先天優勢，以國務院國資委監管的98家中央企業的產業布局為例，其業務主要涉及電網電力、煤炭、鋼鐵、石油石化、軍工、電信、航空運輸、航運等行業，均是重要行業和關鍵領域的龍頭企業，產業資本雄厚，有條件有能力投資金融業，發揮產業資本和金融資本的協同優勢。但是，中央企業開展產融結合工作仍然還面臨著諸如產融缺乏互動、資產質量有待提升等問題。

從主要經濟指標來看，截至2015年底，根據決算數據統計，73家中央企業擁有金融子企業(即納入中央企業年度財務決算合并范圍的金融子企業，不包括參股企業)322戶，合并資產總額10.45萬億元，占中央企業資產總額的22%;凈資產1.25萬億元，占比7.9%;營業收入5173億元，占比2.3%;利潤總額2136億元，占比17.4%;凈利潤1707億元，占比19.1%;從業人員11.8萬人，占比0.9%。中央企業金融牌照涵蓋了財務公司、商業銀行、證券、信托、保險、期貨、基金公司等各種類型，以招商局集團、國家電網、中國石油和中國華能等為代表的中央企業擁有金融子企業數量均超過15家，擁有金融牌照數量均超過7個。

但是，中央企業產融結合還存在一定問題，數據顯示，2015年中央企業金融業務平均資產負債率為88%，高于40%-60%的適宜水平;2015年中央企業金融業務整體不良貸款率為1.3%，仍處于較低水平。

“由融到產”模式的實踐探索。中央企業“由融到產”模式現階段以資產管理公司、產業基金等為主導，其資本來源離不開政府支持，資本實力雄厚，因此，它能提供覆蓋范圍廣、專業性強的金融服務助力實體經濟的發展。

中國平安，以保險、銀行、投資三大主營業務于一體，致力于核心金融和互聯網金融業務并行發展，聚焦“大金融資產”和“大醫療健康”兩大產業，涉及房地產、醫療健康、汽車服務等實體行業。華融、長城、東方、信達四大資產管理公司通過為企業提供資產管理、銀行、保險、證券、信托、小微金融、互聯網金融和境外投資等全價值鏈、全生命周期金融服務，助力實體企業降成本、轉型升級，切實發揮金融服務實體經濟能力。以投資與資產管理為主業的國投聚焦實業投資，涉及能源 、交通運輸 、化肥、高科技等產業。由國務院國資委發起的國有企業結構調整基金，旨在服務中央企業實業的發展需求，重點投資于中央企業產業結構調整，包括企業提質增效、轉型升級、科技創新、國際化經營和不良資產重組等項目。

兩種模式的比較分析。中央企業“由產到融”模式，以產業發展為基礎，由實業進入金融業，通過金融業輔助企業主業的發展，一方面解決企業融資難題，另一方面提高了企業閑置資金的使用效率，這是其最大優勢，而風險防控(經營風險、財務風險、信用風險)是當前這一模式的最大問題。

中央企業“由融到產”模式的優勢在于可以通過綜合性、專業性的金融服務，最大限度地提高行業資源配置效率和金融資本使用效益，充分發揮金融服務實體經濟能力。但是，在這種模式下，單一金融機構往往難以滿足實體產業的綜合性金融需求，這對金融機構提出了更高的要求。中國平安、四大資產管理公司等都是有能力提供全產業鏈、全生命周期金融服務的企業，這是發揮產融協同作用的大前提，而單一金融機構礙于自身實力所限，很難突出重圍。

產融結合的建議

產業和金融業是共生共榮的關系，產業發展需要金融業提供支撐，金融業不可能脫離經濟基礎而孤立發展，而產融結合可以更好地處理二者之間的關系，增強二者之間的互動，最終實現二者的協同發展。通過比較分析“由產到融”和“由融到產”兩種路徑，筆者認為：

第一，中央企業產融結合的第一要義是立足產業發展，這是產融結合的前提和基礎。無論是哪種模式，無論是國外企業還是中央企業自身的實踐探索都證明，沒有健康的產業發展，一切產融結合都是空談，脫離產業發展的產融結合勢必不會長遠。

第二，中央企業要致力于提升金融服務實體經濟的能力。必須牢記J.P.摩根、巴林銀行“重融輕產”、金融盲目擴張的教訓，把握金融資本應該服務于其所投資企業、支持實體經濟轉型升級的主線，切實改善金融服務，提升資本效益，遏制金融資本“脫實向虛”傾向，防止產業資本虛擬化或去實體化。

第三，中央企業要尊重規律，堅持走產業為本、金融為用、產融有效互動的產融結合之路。產業和金融業的發展都有其行業自身的內在發展規律，中央企業要尊重其各自的內在發展規律，要實現真正意義的產融結合，而非掛羊頭賣狗肉式的單純追求金融牌照，造成新的重復與過剩。(國資委研究中心 袁雪)