丁 峰

若將前美聯儲主席艾倫·格林斯潘關在一個荒島上，只能以一個經濟指標來決定宏觀經濟政策，格林斯潘會選擇采購經理人指數(PMI)，于是該指數被稱為“格林斯潘荒島指數”;若有機會當面詢問“股神”沃倫·巴菲特在任何時候衡量股市估值水平的最佳單一指標，巴菲特則會選擇股市總市值與國民生產總值的比率，市場稱之為“巴菲特指標”。

事實上，這個指標是一個適用于美國的經驗數值，在歷史上曾屢屢奏效。美國股市總市值與其國民生產總值呈很強的關聯性，大多數時候兩者在體量上大體相當。當美國股市處于牛市時，股市總市值一般會大于國民生產總值，體現出一定程度的高估狀態;在熊市時，股市總市值一般小于國民生產總值，股市一般會被低估。因此，這個指標常被巴菲特拿來衡量股市估值水平，用起來既簡單又明了，有很強的參考價值。譬如當下，道·瓊斯工業指數自2008年國際金融危機以來，從2013年3月創出14200多點的歷史新高后，至9月初已升至18500多點，牛市特征明顯。目前，總市值已達約25萬億美元，本年美國國民生產總值預計約為18萬億美元，總市值高過國民生產總值約40%。在美國股市迭創新高時，巴菲特名下的伯克希爾·哈撒韋公司的財報數據顯示，截至上半年，公司持有約727億美元現金，處于較高的歷史倉位，采取了較為穩健的“現金為王”策略，似乎對股市的高估有一定顧慮。

那么，這個指標是否適用于滬深股市呢?

我們知道，美國股市已有200多年歷史，幾乎將國內各行業支柱企業盡收囊中，上市公司群體貢獻了國民生產總值的絕對份額，資產證券化率水平非常高，因此，其股市總市值和國民生產總值有非常強的相關性。如果將這一指標簡單套用到滬深股市，得出的結果會有一定程度的失真。這是因為，我國仍有大量經營性資產尚未上市，資產證券化率水平還不高，這一指標用起來要有一定程度的調整修正。

以去年的年報數據為準，滬深兩市2862家上市公司合計實現營業收入約30萬億，凈利潤約2.5萬億。而據國家統計局公布的數據，去年全國規模以上工業企業實現主營業務收入約110萬億，實現利潤總額約6.4萬億。雖然在統計口徑上兩者不盡一致，比如上市公司報表所體現的收入和利潤，一定是對沖了關聯收入和關聯交易后的合并后數值，擠出了很多虛增成分，而統計局的數據有些是簡單的算術疊加，有一定程度的重復計算。但通過對比也大致可以推算，僅以滬深股市來衡量，我國的資產證券化率水平很可能就在50%左右，與美國相比還有很大的差距。

況且，如果簡單套用的話，該指標中的總市值究竟選取何種樣本呢?目前，我國資產證券化的渠道平臺主要有三個：境內的滬深股市、境外的香港股市和海外的美國股市。滬深股市目前總市值合計約49萬億，香港股市的民企股和紅籌股(不包括在兩地同時上市的H股)總市值約8萬億，美國股市中概股總市值約3萬億，合計總市值已達約60萬億。另外還有約3萬多億總市值的新三板市場。因此，如果算總數，與所預計的本年我國約73萬億的經濟總量相比較，已經相差不大了。退一步講，就算拿以上全部市場的總市值做樣本來比較，得出的結果也沒多大意義，因為這幾個市場估值水平相差太大。比如，同樣是BAT，阿里巴巴在紐交所的市盈率為30多倍，而騰訊在港交所市盈率為50多倍，港股和美股估值尚有差異，A股就更不用說了。因此，一個單一籠統的指標，并不能說明不同市場的估值水平是高了還是低了。但同時客觀講，起碼從整體上看，目前的滬深股市，既有估值超低的板塊，主要集中于滬市，也有估值偏高的板塊，主要集中于中小板和創業板，但這些板塊的成長性也還不錯，總體而言估值并不算太高，仍有較大的投資價值。

說到底，只要經濟在不斷增長，企業營收和盈利就會持續增加，并會最終反映到資本市場上，致使總市值上升。雖然短期看兩者不僅并不一定完全同步，受環境因素的影響甚至還會此消彼長，但從長周期看，兩者的走向必定會趨于一致。如果以保守的年均6%的實際經濟增長率和2%的平減指數(名義GDP與實際GDP的比率，近似通貨膨脹率)推算，10年后我國經濟總量至少可以翻番，對應的股指也會有同樣漲幅。當然，由于新增IPO和老股增發的因素，屆時兩市的總市值會增加得更多，并進一步提升我國資產證券化率。倘若那時我國還能保持住約6%的經濟增速，那么，相比成熟市場經濟國家經濟增長基本停滯的現實，滬深總市值能超出經濟總量一定比例，也是不足為奇的。然而，這種上漲并不是“普惠式”的，資本市場的權重變化必然與經濟結構的調整保持一致，在國民消費率不斷上升和2C(面向消費者)產業市場需求日益旺盛的大背景下，那些掌握稀缺資源，處于細分市場龍頭地位的大消費類和新經濟類創新企業，最有可能把握先機，實現倍速發展，最終給予投資者良好回報。