——港股走勢歷來跟隨美股、不跟A股

武漢科技大學(xué)金融證券研究所所長 董登新教授

當(dāng)中國A股僅用11個月走完一輪瘋狂大牛市全程時，美股長達(dá)7年的慢牛卻仍然沒完沒了，這讓A股投資者情何以堪?若拿牛市瘋狂程度相比，美股根本無法與A股媲美，但若以牛市耐心與平和程度相比，則A股太過心浮氣躁、急功近利，恨不能幾個月就跑完原本應(yīng)該數(shù)年上漲的牛市路，這種心態(tài)好有一比：牛市來臨，一哄而上，全民炒股;熊市來臨，一哄而散，全民上班。瘋牛、快牛、短牛，似乎是為了迎合人們賺快錢、炒完牛市早上班的投機心態(tài)。當(dāng)然，這是開玩笑了!

2014年7月底，A股成功走出2000點熊市底部，開啟了一輪氣勢如宏的瘋狂大牛市，11個月后，A股短命的牛市走到盡頭，2015年6月12日，上證綜指抵達(dá)本輪牛市終點站5178點，11個月大盤累計漲幅高達(dá)150%以上。

反觀美國股市，從2009年3月谷底走出來，然后不再回頭、小步慢走，它用足夠的耐心、平和的心態(tài)，讓這一輪大牛市足足走了7年之久，至今仍未完結(jié)。道瓊斯指數(shù)(DJIA)自從本月站上18500點歷史最高記錄后，近期仍在不斷刷新這一歷史最高記錄。7年來共計88個月，道瓊斯指數(shù)累計上漲180%!這樣的牛市，是何等的從容、體面?它讓投資者真正感受到了價值投資與長期投資的從容、快樂與體面!

美國股市作為世界規(guī)模最大的股市，它是典型的“機構(gòu)市”，其成交量的75%以上都是由機構(gòu)投資者來完成的。與此相反，我國A股市場雖然是世界規(guī)模第二大的股市，但它是典型的“散戶市”，幾乎90%的成交量都是由個體投資者(散戶)來完成的。

美國股市最大的機構(gòu)投資者是公募基金和私人養(yǎng)老金。截止2015年底，美國股市國內(nèi)股票總市值為26萬億美元，美國私人養(yǎng)老金(相當(dāng)于中國的企業(yè)年金和職業(yè)年金)資產(chǎn)為24萬億美元，接近股票總市值，遠(yuǎn)大于美國的GDP。美國公募基金凈資產(chǎn)約為15萬億美元。如果說，公募基金是支持美國“機構(gòu)市”的最重要力量，那么，私人養(yǎng)老金則是支撐美國公募基金發(fā)展的最大功臣，因為美國一半的公募基金資產(chǎn)都是被私人養(yǎng)老金持有的。美國私人養(yǎng)老金還是債券及股票的重要投資者。因此，公募基金和私人養(yǎng)老金是美國股市乃至整個資本市場的中流砥柱和超穩(wěn)定器，這一切正是美股“慢牛短熊”的堅實市場基礎(chǔ)。

2015年底，我國A股總市值約為53萬億元，但我國公募基金凈資產(chǎn)僅為7.2萬億元，企業(yè)年金總資產(chǎn)少得可憐，僅為0.95萬億元，公募基金只有股票市值的1/8，企業(yè)年金總資產(chǎn)僅占股票市值的1/53。相比之下，公募基金及私人養(yǎng)老金作為我們的機構(gòu)投資者代表，力量仍然十分單薄。因此，A股市場目前只能是“散戶市”格局。

“機構(gòu)市”的主要特點是，多空雙邊博弈對象總是以機構(gòu)投資者為主體，在大資金、大組合、專業(yè)化團隊運作下的雙邊對等博弈，市場估值更理性、更均衡，有利于平滑市場波動，有利于市場穩(wěn)健運行。其牛熊交替經(jīng)常表現(xiàn)為“慢牛短熊”的健康格局。

與此相對應(yīng)，“散戶市”則以個體投資者為主體，多空雙邊博弈主體大多為散戶對散戶，有時也可能演繹為機構(gòu)對散戶，基本上不會出現(xiàn)機構(gòu)對機構(gòu)的均衡博弈。在“散戶市”格局下，牛市一哄而上，快牛瘋牛，一步到位;熊市則一哄而散，熊途漫漫，頹勢綿綿不絕。其牛熊交替規(guī)律大多表現(xiàn)為“短牛慢熊”的非健康格局。

以美股牛市為例，20世紀(jì)80年代末期開始，一直到1999年底NASDAQ泡沫破滅，這一輪牛市長達(dá)十余年，這是一輪超長周期的大牛市。2000年1月3日道瓊斯指數(shù)(DJIA)創(chuàng)下11750點的最高歷史記錄，隨后牛市結(jié)束，步入熊市。2001年“911事件”爆發(fā)，當(dāng)時道瓊斯指數(shù)最低跌至8062點，2002年10月跌至本輪熊市最低點7197點。這一輪“慢牛”長達(dá)十多年，而對應(yīng)的“短熊”卻只有兩年多時間。

美股在新世紀(jì)的第一輪大牛市，起步于2002年底，一直持續(xù)到2007年10月，這一輪牛市持續(xù)了近5年，一路穩(wěn)步向上，2007年10月道瓊斯指數(shù)創(chuàng)下了14198點的歷史最高記錄，標(biāo)志著這一輪牛市終結(jié)。隨后美股步入熊市，2009年3月，道瓊斯指數(shù)跌至本輪熊市最低點6469點。這一輪長達(dá)5年的“慢牛”對應(yīng)的“短熊”，只有一年半時間。

美股在新世紀(jì)經(jīng)歷的第二輪大牛市，從2009年3月開始，一直持續(xù)至今，2013年5月道瓊斯指數(shù)首次站上15000點，2013年11月首次站上16000點，2014年7月首次站上17000點，2016年7月創(chuàng)下歷史最高點18622點。本輪牛市已持續(xù)了7年多時間，累計最大漲幅僅為180%。不過，美股本輪牛市似乎也正在接近終點了。

在如此“慢牛短熊”的市場格局下，買股票就像買債券一樣，它能形成真正意義上的長期投資和價值投資理念，它不僅有大批上市公司“按季分紅”，而且隨著“慢牛”的長期穩(wěn)步上升，股價也會節(jié)節(jié)攀升。這樣的投資行為，更理性、更從容、更輕松、更快樂!

相反，我國A股每一輪牛市都很短促，一般持續(xù)時間多為一年半載就結(jié)束了，然而，我們的熊市卻很慢長，一般需要持續(xù)五至七年。比方，2001年6月14日當(dāng)上證綜指創(chuàng)下2245點歷史最高記錄后，步入漫漫熊途，直至2005年6月6日上證綜指跌破千點大關(guān)，標(biāo)志著這一輪長達(dá)4年的熊市結(jié)束。從2005年下半年開始，A股步入新一輪牛市，2007年10月16日上證綜指創(chuàng)下最高6124點的最高歷史記錄后，持續(xù)僅兩年的大牛市終結(jié)，再次步入長達(dá)七年之久的慢慢熊市，其間最低點為1664點，本輪熊市終結(jié)于2014年7月底。隨后，A股再次步入一輪大牛市，2015年6月12日上證綜指創(chuàng)下本輪牛市最高點5178點，結(jié)果本輪牛市更短命，僅持續(xù)了11個月就結(jié)束了。從那時起至今，上證綜指最低下探2638點，至今仍停留在3000點一線振蕩。本輪A股熊市已持續(xù)了13個月，按照以往“慢熊”規(guī)則，至少還要持續(xù)三、五年。因此，投資者必須從宏觀上把握A股市場節(jié)奏，切莫與長期趨勢對賭。

要想改變A股“短牛慢熊”的糟糕格局，就必須從三個方面進(jìn)行改革：一是做大做強公募基金，在未來十年可將公募基金擴容十倍;二是擴大企業(yè)年金和職業(yè)年金的覆蓋面，提高雇員參加率和繳費率;三是加大市場化、法治化改革力度，加速推進(jìn)IPO注冊制改革。這是中國A股市場走向“慢牛短熊”的必由之路，只有慢牛，才能培養(yǎng)投資者的價值投資、理性投資、快樂投資的習(xí)慣和理念。

最后說明：港股走勢歷來跟隨美股，因為二者均為發(fā)達(dá)、成熟、開放的國際市場，因此，它們同呼吸、共命運。這也是港股走勢為什么經(jīng)常與A股相反的原因。

A股市場現(xiàn)在仍是一個半封閉的國內(nèi)市場，而且市場化、法治化程度較低，之所以中概股要從發(fā)達(dá)市場退出，回歸相對落后的A股市場，是因為中概股想要尋求制度套利的機會，一方面發(fā)達(dá)市場被監(jiān)管成本很高，難以承受，另一方面，A股市場泡沫化程度高，題材炒作與估值溢價都十分誘人，因此，原本在發(fā)達(dá)市場掛牌的中概股，寧愿退出發(fā)達(dá)市場，也要回歸相對封閉而落后的市場。這就是其中的奧秘，為此，我們不必為中概股“回歸”唱贊歌，也不必將它們看作異類怪物，只要加強監(jiān)管就對了。