2006年確立的A股再融資制度正在迎來新變局。在監管部門明確表示將采取措施限制上市公司頻繁融資或單次融資金額過大、健全上市公司募集資金檢查制度、調整優化再融資結構后，近期已出現上市公司調減融資規模、交易所密切關注募資用途等新動向。中國證券報記者在采訪中獲悉，監管部門近期在非公開發行審核中重點關注上市公司大比例現金分紅與定增募資之間的“邏輯關系”。另外，部分上市公司已著手探索多樣化再融資途徑，配股發行、發行可轉債等有“回暖”的勢頭。再融資制度正在開啟新格局。

定增頻頻遭“點剎”

1月20日，證監會明確表態，2016年以來，證監會加強上市公司再融資監管，嚴格審核并嚴格規范募集資金投向，多家上市公司知難而退，撤回再融資申請或調減再融資金額。下一步，證監會還將采取措施限制上市公司頻繁融資或單次融資金額過大，健全上市公司募集資金使用現場檢查制度，督促保薦機構對在審上市公司再融資項目進行復核。

受證監會再融資監管新要求影響最大的當屬近年來A股市場大躍進、大發展的非公開發行(即定向增發)。Wind資訊數據顯示，2016年兩市定增繼續保持高增長，全年融資近1.7萬億元，創歷史紀錄。與定增大發展一起的，還有“糾纏”在定增周圍的過度融資、頻頻變更募資用途、借定增輸送利益等的質疑聲。

上市公司定增此番遭遇“點剎”，效果立竿見影。在上市公司頻繁融資或單次融資金額過大的問題上，已有公司在監管新要求后，主動調減定增規模。1月23日，彩虹股份發布公告，對公司非公開發行股票發行方案進行第三次修訂，調減了已確定的具體發行對象數額，對發行規模、募集資金使用計劃也進行了調整。根據原方案，彩虹股份本次發行不超過35億股股票，募集資金凈額不超過230億元。發行規模調減后，本次發行不超過29億股股票，募集資金凈額不超過192.20億元，募資上限縮水約38億元。

在上市公司定增募集資金的使用上，監管部門持續保持著嚴格監管的態勢。Wind資訊數據顯示，截至去年底，A股上市公司共計有上千億募集資金閑置在購買理財產品等之中，甚至有上市公司一方面使用閑置定增募集資金理財，另一方面又進行其它形式再融資。此外，查閱公告發現，上市公司變更定增募資用途的案例舉不勝舉，并已引起交易所等的關注。此前，凱迪生態發布了關于調整募集資金投資項目金額及用募集資金償還其他銀行貸款的議案之后，深交所就向公司發去了關注函。1月23日，實達集團收到上交所上市公司監管一部問詢函，問詢函關注公司變更部分非公開發行募集資金投資項目的情況。上述情況雖多數是合法合規進行，但是再融資募資使用隨意性大、效益不高等的問題顯而易見。

梳理近期監管部門在上市公司再融資上收緊監管的“軌跡”發現，定增頻頻成為監管規范的對象。無論是此前的定增對象“穿透”，還是后來的定增“補流”償債急剎車，乃至對機構高杠桿結構化定增產品的降杠桿等等，都意在促使上市公司定增進入健康、規范發展的道路。

中國證券報記者在采訪中還發現，最近一段時間以來，監管部門在上市公司定向增發的審核上，出現了一些新的導向，其中不僅有嚴格監管小項目拖大配套募資等的傳統問題，上市公司現金分紅與定增募資等之間“邏輯關系”也成為監管的新關注點。有上市公司人士表示，在公司定增項目審核之際，監管部門重點關注了此前公司剛剛進行的大比例現金分紅，傳遞出需要公司釋疑“為何大比例分紅后又大規模定增融資”的信息。“以前多的是監管定增之后大比例分紅的問題，這次碰到的是公司現金分紅后定增募資的新情況。監管部門有引導全體股東將更多利益與公司發展‘捆綁’的意圖，對一面大量分紅，另一面又定增募資的情況并不太樂見。”該上市公司人士認為。

調整優化再融資結構

證監會的表態中還明確，現行再融資制度從2006年開始實施，至今已逾十年，有必要對實施情況和效果進行評估，予以優化調整。總體考慮是嚴格再融資審核標準和條件，解決非公開發行與其他融資方式失衡的結構性問題，發展可轉債和優先股品種，抑制上市公司過度融資行為。

可見，在上市公司再融資制度調整中，解決再融資方式之間失衡的問題是其中的一大重點。現實情況也對此提出了迫切的要求，近年來上市公司定增快速發展，但是傳統的配股發行、發行可轉債等的再融資方式卻坐起了“冷板凳”。“道理很簡單，定增對上市公司無盈利能力要求，即使是虧損企業也可申請發行，而配股、公開增發、發行可轉債等對企業都有一定的盈利能力要求。可以說定向增發的門檻很低，上市公司自然不會舍近求遠，去搞配股發行、發行可轉債等等。”天風證券分析人士指出。

另外，配股發行等再融資方式對控股股東等提出了很高的要求，《上市公司證券發行管理辦法》就明確規定，上市公司配股發行“控股股東應當在股東大會召開前公開承諾認配股份的數量”，而且代銷期限屆滿，上市公司原股東認購股票的數量需達到擬配售數量的70%，方可視為配股發行成功。“就配股發行而言，除了上市公司盈利等要求外，對控股股東的要求較高，一般而言為確保配股成功，控股股東要大量兜底配股。對大股東資金要求高，其它資金方借配股向上市公司注入資金相對有限。”滬上一家上市公司董秘表示。

接下來，在解決定增與其他融資方式失衡的結構性問題的基調下，上述情況或許將迎來變化。

事實上，近期，配股發行、發行可轉債等再融資方式已有“回暖”的跡象。統計數據顯示，去年12月以來，特變電工、華意壓縮、國海證券、西部證券等數家上市公司配股發行申請獲證監會發行審核委審核通過，這樣的節奏已明顯快于此前的幾個月份。雖然配股發行條件“苛刻”且有發行失敗的風險，但是從上市公司了解到的情況是，在定向增發等收緊的背景下，控股股東正多舉措保障配股發行，特別是在認配的資金安排上，有上市公司控股股東正在借助多種工具籌措資金。另外，其它中小股東在配股發行上的態度也有積極的轉向，而不是此前的一味反對甚至是抵制。

可轉債方面，國信證券1月23日發布的研究報告指出，可轉債的審批進度可能提速，一個直觀的證據就是近兩月有6單可轉債密集過會，其中包括規模300億的光大銀行，國信證券預判2017年可轉債的上馬速度或超過市場的預期。

當然，無論是對于配股發行還是發行可轉債，監管部門對再融資募集資金的使用一直保持著嚴格的監管態勢，特別是對于此前再融資資金使用效率不高，又再次進行融資的情況，監管部門更是密切關注。雙杰電氣配股申請日前收到的證監會審查反饋意見通知書顯示，證監會關注到申請人2015年4月首發，截至2016年9月30日，公司首次募集資金實際使用進度為88.54%，其中變更用途的募集資金占募集資金凈額的比例達52.17%。證監會要求請申請人進一步說明募集資金變更項目的變更原因，說明截至目前首發募集資金的使用進度和效果情況，說明其是否符合相關規定。

調整期政策審慎為主

中國證券報記者在采訪中發現，不論是上市公司還是研究機構等，都認為經歷10余年的發展，A股再融資制度正邁入新的十年，當前是政策調整和創新發展時期。此次證監會再次明確“上市公司再融資是促進社會資本形成、支持實體經濟發展的重要手段”，為再融資制度的調整轉型指明了核心的要義，即上市公司再融資要落腳在支持實體經濟發展之上。

對于A股再融資制度的調整發展，當前市場上有著眾多聲音，譬如認為新的再融資制度之中非公開發行將首當其沖，上市公司定增或將結束“無門檻”時代，后續定增新政將對上市公司提出盈利能力等方面的要求;需要調整再融資方式的結構性矛盾，可轉債和優先股可以作為再融資方式的有益補充，但配股發行、公開增發和定向增發仍將是核心形式;再融資新要求將更加集中精力抓募集資金管理和使用，特別是對于無實體產業和募投項目支撐的再融資，將難過監管審核的門檻等。

平安證券分析師魏偉指出，再融資政策調整和IPO融資提速，意在引導資金脫虛向實，發揮資本市場的作用，促進經濟結構的轉型升級。按照證監會限制頻繁融資的政策意圖，2017年再融資數量和規模將雙雙下降，對于部分上市公司的外延式擴張構成限制，而二級市場在2017年將面臨2016年天量增發的解禁壓力，尤其是帶有融資杠桿的增發產品在解禁期一至將迅速減持。

對于現階段不同的市場聲音，接近監管部門的專業人士表示，當前無論是證監會還是交易所，都在集中商討關于再融資制度創新建設的問題，并已形成相應的商議和工作機制。對于調整時期的政策，上述專業人士表示，各方面將以審慎推進為主。在當前防范資本市場系統性、保護投資者特別是中小投資者利益、引導資本市場脫虛入實等基調下，A股再融資政策的改革將循序漸進地進行，特別是涉及到市場影響重大的政策之時，監管部門穩扎穩打的態度明顯。