復(fù)牌四個交易日，萬科A股市值蒸發(fā)超過540億元。這家陷入控制權(quán)爭奪風(fēng)波的知名上市地產(chǎn)企業(yè)，已經(jīng)不僅限于萬科高管、寶能、華潤三方之間的博弈，資金來源、杠桿風(fēng)險、中小股東權(quán)益等眾多新情況，指向了無法繞開的金融監(jiān)管難題。

萬科股權(quán)爭奪產(chǎn)生的問題誰來管?怎么管?記者對此進(jìn)行了跟蹤調(diào)查。

萬科股權(quán)之爭不應(yīng)繞開監(jiān)管

7月4日至7日，萬科股價連續(xù)兩個跌停后，于第三個交易日翻紅，7日再度下跌達(dá)4.95%。不僅萬科的中小股東損失慘重，人們更擔(dān)心這會暴露寶能買入萬科帶來的一系列風(fēng)險問題。

事實(shí)上，對于寶能買入萬科股票的這種行為，業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為只要市場行為合法合規(guī)即是中性的，但是購股資金背后的合法合規(guī)性、杠桿風(fēng)險等問題，則難以繞開監(jiān)管。

根據(jù)記者的調(diào)查，在對萬科股權(quán)進(jìn)行收購直至成為第一大股東的過程中，寶能系通過技術(shù)操作多途徑募集收購資金，其中的杠桿風(fēng)險不容忽視。

凱石益正資產(chǎn)管理有限公司研究總監(jiān)仇彥英表示，無論是融資融券，還是銀行理財資金、萬能險資金，所有的杠桿都依賴于二級市場股價的上漲來實(shí)現(xiàn)兌付。一旦萬科股價持續(xù)下跌，或股市出現(xiàn)趨勢性下行，風(fēng)險可能沿著杠桿資金鏈條跨市場、跨行業(yè)傳遞。

值得注意的是，從2013年開始，安邦、生命人壽等保險公司頻頻舉牌上市公司，包括地產(chǎn)行業(yè)龍頭企業(yè)在內(nèi)，低估值藍(lán)籌股成為其主要增持對象。中信證券一項研究顯示，保險資金在大地產(chǎn)、大藍(lán)籌企業(yè)中的持股比例下限(按照市值加權(quán)平均結(jié)果)已從2011年初的1.4%上升至2016年初的11.5%。

多位業(yè)界人士表示，資金追逐經(jīng)營穩(wěn)定、成長性強(qiáng)的上市公司，是資本市場逐步走強(qiáng)成熟的表現(xiàn)之一。但產(chǎn)業(yè)資本強(qiáng)勢介入上市公司，可能出現(xiàn)資本與產(chǎn)業(yè)之間的矛盾，存在戰(zhàn)略整合及經(jīng)營失敗風(fēng)險，引發(fā)資金“脫實(shí)向虛”的問題。

對此，北京大學(xué)國家發(fā)展研究院教授周其仁認(rèn)為，金融活動需要行為主體、買方投資者及政府三方監(jiān)督。“特別是權(quán)威的第三方，即以合法強(qiáng)制力為后盾，在法律法規(guī)范圍內(nèi)該過問就過問。”

怎么管？現(xiàn)行監(jiān)管仍待破題

既然不應(yīng)繞開監(jiān)管，那該如何出手監(jiān)管?多位業(yè)內(nèi)專家認(rèn)為，萬科股權(quán)爭奪中既有資金來源的監(jiān)管問題，也有監(jiān)管體制本身亟待完善的問題。

早在幾個月前，監(jiān)管部門成立聯(lián)合調(diào)查組對寶能資金進(jìn)行了摸底。從銀證保各自領(lǐng)域來看，調(diào)查組沒有發(fā)現(xiàn)寶能資金的合規(guī)性問題。

根據(jù)記者調(diào)查，就銀行、證券、保險等單一行業(yè)的角度而言，萬科股權(quán)之爭的確符合現(xiàn)行監(jiān)管規(guī)定。但從跨行業(yè)、跨市場的整體角度觀察，其交易結(jié)構(gòu)復(fù)雜導(dǎo)致風(fēng)險底數(shù)不清，暴露出現(xiàn)行監(jiān)管體制仍有漏洞。

——分業(yè)監(jiān)管導(dǎo)致監(jiān)管真空，穿透式監(jiān)管缺失。

在金融創(chuàng)新不斷提速的背景下，金融業(yè)分業(yè)經(jīng)營正向綜合經(jīng)營快速轉(zhuǎn)變，資金通過復(fù)雜的交易結(jié)構(gòu)實(shí)現(xiàn)跨行業(yè)、跨市場流動。

據(jù)記者了解，銀行理財資金在結(jié)構(gòu)化資管產(chǎn)品的優(yōu)先級配置、上市公司股票質(zhì)押融資、“打新”基金中均是重要的資金來源，證券公司利用資金池參與到股權(quán)質(zhì)押、定增項目中，保險公司利用各類資管產(chǎn)品開展長期股權(quán)投資。大量資金通過結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品繞道涌向一二級市場的股權(quán)投資。

一位銀行資管人士表示，在金融業(yè)務(wù)邊界日益模糊的背景下，現(xiàn)行分業(yè)監(jiān)管機(jī)制以及“鐵路警察各管一段”的監(jiān)管模式，令各監(jiān)管部門缺乏對風(fēng)險傳遞路徑的整體了解和把控，穿透式監(jiān)管的缺失可能導(dǎo)致金融風(fēng)險的積聚。

——“重發(fā)展、輕監(jiān)管”導(dǎo)致監(jiān)管出現(xiàn)逐低傾向。

由于體制和歷史原因，我國金融監(jiān)管和行業(yè)發(fā)展職能界限不清晰，監(jiān)管部門傾向于以發(fā)展目標(biāo)取代審慎監(jiān)管目標(biāo)，做大行業(yè)規(guī)模的沖動強(qiáng)烈，“重發(fā)展、輕監(jiān)管”的傾向?qū)е卤O(jiān)管出現(xiàn)逐低傾向。在這一背景下，各監(jiān)管部門為做大行業(yè)規(guī)模相繼批準(zhǔn)結(jié)構(gòu)化銀行理財、萬能險、券商收益互換等帶杠桿的金融產(chǎn)品，相關(guān)產(chǎn)品的杠桿規(guī)制、監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)差異較大，加大了風(fēng)險跨市場傳遞的可能性。

——對類金控集團(tuán)的監(jiān)管存在“真空”。以寶能集團(tuán)為例，在對萬科股權(quán)的收購中依托不同的子公司從不同金融行業(yè)籌措資金統(tǒng)一運(yùn)作，具有金融控股集團(tuán)的性質(zhì)。但在現(xiàn)有分業(yè)監(jiān)管體制下，各監(jiān)管部門無法對寶能集團(tuán)整體資產(chǎn)負(fù)債和資金流向變化信息進(jìn)行監(jiān)測和評估，嚴(yán)重影響了對此類跨業(yè)、跨市場控股公司總體風(fēng)險的研判。

監(jiān)管補(bǔ)漏需要跨過幾道坎

“從現(xiàn)在的情況看，不能等整個金融監(jiān)管框架改完善好了再行動。”周其仁表示。對此，必須盡快對萬科事件中暴露的監(jiān)管漏洞進(jìn)行補(bǔ)缺。

加快推進(jìn)金融監(jiān)管體制改革，這其中還有幾道坎需要跨過?

——明確對資本市場并購事件的監(jiān)管原則。

中國政法大學(xué)民商經(jīng)濟(jì)法學(xué)院副教授王軍認(rèn)為，針對收購方實(shí)施杠桿并購有很多爭論，但很顯然高杠桿帶來較高的風(fēng)險。風(fēng)險往哪兒轉(zhuǎn)移，就需要法律和監(jiān)管部門要求收購方進(jìn)行更多的、更細(xì)致、更深入的信息披露，要讓它增強(qiáng)透明度。

同濟(jì)大學(xué)財經(jīng)與證券市場研究所所長石建勛教授說，對于萬科股權(quán)之爭，監(jiān)管者應(yīng)著眼于是否合規(guī)合法，是否對中小投資者等其他公眾投資者利益形成侵害。如果其整個過程符合現(xiàn)行法律和監(jiān)管框架，則監(jiān)管部門不應(yīng)對其進(jìn)行過多干預(yù)。

日前，深圳證券交易所已對萬科、寶能、華潤各方發(fā)出問詢函，不斷督促各方規(guī)范信息披露行為，及時、準(zhǔn)確披露信息。

——改革現(xiàn)有的監(jiān)管框架，強(qiáng)化功能監(jiān)管。

多位專家提出，順應(yīng)金融創(chuàng)新和綜合經(jīng)營快速發(fā)展的形勢，按照金融業(yè)務(wù)行為性質(zhì)，對跨市場、跨行業(yè)的金融行為實(shí)施穿透式監(jiān)管，統(tǒng)一各類結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品的杠桿規(guī)制，實(shí)現(xiàn)監(jiān)管對真空和盲點(diǎn)的全覆蓋。

石建勛表示，在分業(yè)監(jiān)管體制下，各監(jiān)管部門應(yīng)對于不同行業(yè)功能相似的業(yè)務(wù)，如銀行理財產(chǎn)品、保險資金投資股權(quán)制定統(tǒng)一的監(jiān)管規(guī)則和政策，防范規(guī)避監(jiān)管，進(jìn)行套利。

——消除監(jiān)管“真空”，強(qiáng)化風(fēng)險識別和預(yù)警。

萬科股權(quán)之爭，從二級市場看不到的增持，到寶能、華潤、萬科管理層之間公開爭奪博弈，讓一個原本不為人所知的寶能站到了人們視線中央。這對金融控股集團(tuán)的監(jiān)管提出挑戰(zhàn)。專家提出，要按照整體、關(guān)聯(lián)和系統(tǒng)的監(jiān)管理念，制定并出臺集團(tuán)整體監(jiān)管框架和規(guī)則，切實(shí)降低金融控股集團(tuán)監(jiān)管真空對金融體系穩(wěn)健性的影響。

與此同時，為了強(qiáng)化系統(tǒng)性風(fēng)險的整體識別和預(yù)警，北京師范大學(xué)公司治理與企業(yè)發(fā)展研究中心主任高明華表示，應(yīng)構(gòu)建各監(jiān)管機(jī)構(gòu)、政府部門信息共享的金融監(jiān)管體系，高度關(guān)注跨行業(yè)、跨市場的關(guān)聯(lián)性和風(fēng)險傳遞，強(qiáng)化系統(tǒng)性風(fēng)險的整體識別和預(yù)警，從宏觀審慎角度把控風(fēng)險。(參與采寫：李延霞、吳雨、彭勇)