盡管破冰之旅有望開啟，但市場信心恢復仍需時間。

自新冠肺炎疫情蔓延至全球以來，境外資本市場劇烈波動，美股熔斷、債券市場拋售等相繼上演。為增加市場流動性，包括美聯(lián)儲在內(nèi)的全球央行密集出臺救市政策，提振對經(jīng)濟基本面的信心。

全球經(jīng)濟長期走勢尚待觀察，但短期內(nèi)市場流動性得到一定修復。日前，時代中國控股(01233.HK)公告稱，擬發(fā)行利率6.0%的2億美元優(yōu)先票據(jù)，發(fā)行日期5月6日，成為“冰封”近兩個月后首家重啟海外發(fā)債的主流房企。

此前，因內(nèi)房高息債供給有限，投資者熱情高漲，房企曾于年初掀起海外發(fā)債熱潮。但受疫情沖擊，進入三月份后，房企海外發(fā)債案例銳減，四月份更是直接“歸零”，海外債一級發(fā)行陷入真空期。

盡管破冰之旅有望開啟，但市場信心恢復仍需時間。

“疫情平復期需要時間確認，流動性傳導需要過程，信心需要逐漸積累。”克而瑞證券研究院首席分析師孫揚認為，需警惕面臨償債高峰，又缺乏資金渠道房企的潛在風險。

從房企美元債存量及到期情況看，今年4~12月，中資地產(chǎn)美元債整體到期償付壓力尚可，多數(shù)房企可應對海外到期債務，但2021年將迎來償債高峰，中資地產(chǎn)美元債到期金額合計高達478.39億美元。

再融資壓力高企

盡管樓市恢復情況好于預期，但持續(xù)已久的新冠肺炎疫情，仍對房企業(yè)績造成極大沖擊。

據(jù)克而瑞數(shù)據(jù)，四月前個，百強房企全口徑銷售業(yè)績規(guī)模同比下降幅度達14.5%。

其中，中梁控股、華夏幸福、泰禾集團、中國鐵建、首創(chuàng)置業(yè)、大悅城控股、紅星地產(chǎn)、九龍倉、正商地產(chǎn)等房企累計銷售跌幅在40%以上;保利發(fā)展、融創(chuàng)中國等頭部房企跌幅也在兩成左右。

身處資金密集型行業(yè)，銷售業(yè)績下降將直接沖擊房企現(xiàn)金流，內(nèi)部“回血”不暢，房企向外融到的每筆錢都關(guān)乎生存。

4月27日午間，時代中國公告稱，擬發(fā)行2億美元優(yōu)先票據(jù)，票面利率6.0%，預計發(fā)行日期為5月6日。公告稱，票據(jù)計劃于港交所上市發(fā)行，所得款項凈額將用于一般企業(yè)用途。

對房企海外發(fā)債市場來說，時代中國這筆融資，堪稱“破冰之舉”。實際上，自3月中旬海外資本市場劇烈波動以來，除億達中國、新湖、正商集團三家非主流房企發(fā)行過高息債，其余規(guī)模房企已超過40天未有美元發(fā)債行為。

進入四月份，房企海外發(fā)債徹底“歸零”。中指院數(shù)據(jù)顯示，受海外新冠肺炎疫情蔓延影響，房企四月無海外債發(fā)行，僅通過信用債和資產(chǎn)證券化渠道進行融資，單月融資總額為1011.2億，同比下降43.8%，環(huán)比下降37.2%。

自2016年“9·30新政”以來，中資美元債爆發(fā)式增長，成為中資房企的重要融資渠道之一。近年來，地產(chǎn)債更是中資美元債中流動性最強、收益率最高的品種，市場表現(xiàn)較活躍，整體信用風險低于產(chǎn)業(yè)債。

今年年初，國內(nèi)融資環(huán)境嚴峻，房企繼續(xù)轉(zhuǎn)戰(zhàn)海外，搶占開年融資窗口，掀起一波波海外發(fā)債浪潮。但疫情讓一切戛然而止，海外資本市場持續(xù)震蕩下，房企融資環(huán)境變幻莫測，直至整個四月陷入停滯。

“盡管國內(nèi)融資環(huán)境持續(xù)改善，但受海外疫情蔓延的影響，海外債融資渠道暫時失去融資功能。”中指院稱。中資美元債市場劇烈波動，房地產(chǎn)板塊受影響較大，房企美元債收益率飆升，給一級市場發(fā)行帶來較大壓力。

孫揚也認為，隨著疫情在世界范圍內(nèi)擴大，中資地產(chǎn)美元債一、二級市場也受到一定沖擊，當下美元債一級發(fā)行處于真空期，房企資金承壓。

目前，房企海外融資的用途主要是“借新還舊”。在國家發(fā)改委新規(guī)下，房企只能在原有額度基礎(chǔ)上發(fā)行中長債，且需用于償還近一年內(nèi)到期債務，因此對美元債存量占比較大的房企來說，海外融資冰封如同雪上加霜。

據(jù)聯(lián)合評級數(shù)據(jù)，今年4~12月境內(nèi)外債券到期規(guī)模均較大的房企中，綠城中國、寶龍地產(chǎn)、陽光100、鑫苑置業(yè)、藍光發(fā)展、雅居樂等美元債在短期債務中占比較高，分別達22.04%、25.13%、26.41%、54.04%、16.62%、14.89%。

“在美元流動性稀缺、美元走強的背景下，房企再融資壓力和成本攀升。”聯(lián)合評級認為，中資企業(yè)在境外發(fā)行債券面臨過高的外匯和交易成本，對依賴美元融資的房企而言，目前境外發(fā)債空間十分有限。

償債風險隱存

4月23日，億達中國公告稱，因未支付2020年到期年息6.95%的優(yōu)先票據(jù)的未償付本金5285.4萬美元，構(gòu)成違約事件。此后一天，該公司表示，已支付相關(guān)票據(jù)未償付本金額，并履行契約項下付款責任。

實際上，該筆票據(jù)已經(jīng)過債務置換。3月底，億達中國稱，將發(fā)行新票據(jù)用于置換4月到期的3億美元優(yōu)先票據(jù)，交換完成后，余下未償付本金額為5285.4萬美元，此次違約的正是經(jīng)過置換后的剩余款項。

盡管作為中民投旗下公司，億達中國此次風波在地產(chǎn)行業(yè)不具有典型性，但仍為房企美元債違約風險敲響警鐘。

聯(lián)合評級表示，房企一季度銷售額普遍下降，同時境內(nèi)外債券集中到期規(guī)模仍較大，在全球流動性收縮、風險偏好收緊等背景下，中資美元債展期或新增融資將面臨一定難度，中資房地產(chǎn)企業(yè)信用風險上升。

數(shù)據(jù)顯示，截至2020年3月底，中資地產(chǎn)美元債存量余額2178.41億美元，擁有存續(xù)美元債的房企90余家。從到期規(guī)模看，今年房企到期償付壓力尚可，4~12月中資地產(chǎn)美元債到期額合計205.19億美元。

到期規(guī)模較大的房企有中國恒大、綠地控股、佳兆業(yè)、綠城中國、融創(chuàng)中國、中國海外發(fā)展、雅居樂、華夏幸福、陽光城、弘陽集團等，分別達17.65億美元、14.3億美元、11.2億美元、11億美元、10.71億美元、10億美元、9億美元、7.7億美元、6.4億美元、6.3億美元。

一些此前流動性較緊張的房企也將在今年面臨美元債到期兌付，包括陽光100、佳源國際控股、泰禾集團，到期規(guī)模分別為4億美元、2.25億美元、2.11億美元。

其中，中國恒大、禹洲地產(chǎn)、華夏幸福、陽光城、首創(chuàng)置業(yè)等把握住年初窗口期，在扣除到期美元債金額后，仍實現(xiàn)一定規(guī)模的凈融資;而新城控股、建業(yè)地產(chǎn)、中海、正榮地產(chǎn)、旭輝集團等房企今年美元債發(fā)行額與到期額基本相當，實現(xiàn)美元債到期滾動，但部分票面利率較高。

在此之下，申萬宏源認為，二三季度僅少數(shù)房企美元債到期量超過5億美元，地產(chǎn)企業(yè)再融資壓力可控，考慮到國內(nèi)新冠肺炎疫情得到較好控制后地產(chǎn)銷售逐漸恢復，地產(chǎn)企業(yè)銷售回款有望逐步改善，資金流壓力將逐漸得到緩解。

但孫揚認為，仍需警惕部分面臨償債高峰又缺乏資金渠道的房企，它們可能會背負較大的償債壓力，對于自有資金籌措和公司銷售回款的要求也會更高。作為債券投資人，需要密切關(guān)注此類公司的短期風險。

譬如，國瑞置業(yè)在扣除提前贖回的2.69億美元金額后，仍有0.3億美元資金需求;中國奧園扣除1.88億美元發(fā)行金額后，仍有2.37億美元資金需求;新湖中寶扣除2億美元發(fā)行金額后，還有5億美元資金需求。

中信建投指出，境外和境內(nèi)融資監(jiān)管屬于兩條線，境內(nèi)債券發(fā)行由證監(jiān)會、交易所等負責，而境外發(fā)行屬于發(fā)改委審核。當前無論是境內(nèi)發(fā)行還是境外發(fā)行，資金用途僅能借新還舊，因此境內(nèi)發(fā)行債券無法用于償還美元債務。

而目前，國際市場美元流動性緊缺，投資者對資產(chǎn)收益率要求更高，現(xiàn)在發(fā)行境外美元債將導致發(fā)行人形成高成本融資;此外，國際市場匯率波動較大，對大部分現(xiàn)金流為人民幣的中資企業(yè)而言，負債美元將造成較大的外匯風險敞口，使用衍生金融工具進行風險對沖的成本也比較高。

“若中資地產(chǎn)美元債持續(xù)無法新增發(fā)行，未能把握年初窗口期，又面臨美元債到期壓力的房企，可能需要以自有資金償債，壓力將有所增大。”聯(lián)合評級分析師認為。

穆迪預計，大部分開發(fā)商能應對2021年4月底之前到期的920億美元境內(nèi)外債券(包括可回售債券)，多數(shù)房企已為較大比例的境外到期債券預籌資金，但新湖中寶、泰禾集團、綠景中國、億達中國等將面臨更高的再融資風險。(記者孫夢凡)