在新華聯2019年上半年業績增速放緩、增收不增利的同時，其營業收入仍存虛增的嫌疑。

從新華聯“古鎮+”文旅運營模式的落地情況來看，其主要項目的運營表現并不樂觀。已經在文旅轉型的道路上探索了八年有余的新華聯，似乎仍有很長的路要走。

2019年，新華聯終于迎來重要的“文旅運營年”，然而隨著文旅項目的持續落地，“文旅運營年”的首份成績單卻遭遇營收增速放緩、增收不增利的困局，其營業收入數據亦存在較大的勾稽異常，相關數據的真實性存疑。

此外，在消費升級與去地產化趨勢下的新文旅時代，新華聯“文旅項目配套商品房銷售”的文旅開發模式顯示其難以擺脫“地產依賴癥”。自2012年宣布轉型以來，其地產開發及銷售業務占主營業務收入的比重仍超八成，公司毛利潤也主要來自商品房銷售，文旅業務的業績貢獻率十分有限。同時，新華聯的境外項目中占公司凈資產比重最大(高達52.33%)的新絲路文旅有限公司目前仍處于虧損狀態。

業績增速放緩 營業收入數據存疑

新華聯文化旅游發展股份有限公司(下文簡稱“新華聯”)2019年半年業績公告顯示，公司上半年實現營業收入32.71億元，比上年同期增長10.27%，但歸母凈利潤卻僅為1.06億元，比上年同期減少19.13%。此外，公司扣除非經常性損益后的歸母凈利潤錄得虧損3549.72萬元，同比下降127.42%。

《紅周刊》記者注意到，新華聯上半年不僅陷入增收不增利困局，其營業收入同比增長率也較去年同期的33.61%下滑22.34個百分點。此外，記者核算新華聯2019年上半年財務數據發現，其營業收入與現金流量及相關經營性債權之間存在較大的勾稽差異，公司營收數據真實性存疑。

據新華聯2019年半年度報告，公司上半年實現營業收入32.71億元(附表)，其中商品房銷售收入為19.75億元，其他業務收入為12.95億元。由于新華聯未分季度公布其營收構成情況，故根據其前兩個季度的營收比例大體估算，其一季度實現商品房銷售收入5.41億元，其他業務收入3.55億元;二季度實現商品房銷售收入14.34億元，其他業務收入9.40億元。

根據財政部、稅務總局、海關總署公告2019年第39號文之規定，房地產銷售業務適用的增值稅率自2019年4月1日起由10%調整為9%;另由于新華聯未公布其他業務收入的具體適用稅率情況，故取其適用稅率(3%~16%)中間值10%計算。整體核算后，新華聯2019年上半年含稅營收大約為35.83億元。

根據財務勾稽關系，上述含稅營業收入在財務報表中將體現為同等規模的現金流量流入和應收賬款及應收票據等經營性債權的增減。

2019年上半年，新華聯合并現金流量表中的“銷售商品、提供勞務收到的現金”金額為51.89億元。由于當期預收賬款不屬于當期營業收入相關的現金流入，故需要剔除掉這部分金額的影響。2019年上半年公司預收賬款較上期增加了18.57億元，在扣除掉該部分后，與營業收入相關的現金流為33.32億元，與含稅營業收入35.83億元相較差值約為2.51億元。也就意味著新華聯在2019年上半年有2.51億元的收入因未收到現金而需體現為經營性債權的增加。

新華聯資產負債表顯示，其2019年上半年應收票據及應收賬款金額為3.89億元，2018年末相同項目金額為3.95億元，相較減少了608.66萬元。其中還需剔除計提壞賬準備的影響，2019年上半年較2018年末壞賬計提增加額為181.92萬元，扣除掉該部分影響后2019年上半年應收票據及應收賬款實際上較上期減少了790.58萬元。相比之下，經營性債權實際減少790.58萬元，小于理論應增加額2.51億元，差異金額約達2.59億元。

這也就意味著，在新華聯2019年上半年業績增速放緩、增收不增利的同時，其營業收入仍存虛增的嫌疑。值得注意的是，出現上述差異的原因可能是新華聯將應收票據背書、貼現所致，然而其財報卻未披露該部分相關信息，對此或許需要公司給出合理解釋。

此外，由于房地產開發企業往往在商品房預售約兩年后才實現房屋交付，并將交付商品房的預收賬款結轉為營業收入，故新華聯2019年計入營業收入的項目的實際銷售日期可能早于2018年，故不受2018年及2019年兩次稅改的影響。若不考慮兩次稅改的稅率變化，其商品房銷售收入適用的增值稅率應為11%，其營業收入的實際差異金額或將大于2.59億元。

地產開發業務持續收縮

輸血文旅后勁不足

分析新華聯歷年來的財報數據不難發現，雖然涉足文旅地產業務多年，支撐其業績表現的大部分來自地產開發業務。

公司公告顯示，2016年至2018年及2019年上半年，新華聯商品房銷售業務所實現的收入分別為65.92億元、61.41億元、113.54億元和19.75億元，占營業收入的比重分別高達87.7%、82.5%、81.1%和60.4%。雖然上述比重在2019年上半年有所收窄，但盡管報告期內地產開發業務的毛利率有所下滑，卻為新華聯貢獻了87.9%的毛利潤——新華聯9.34億元的毛利潤中，有8.21億元來自商品房銷售。

《紅周刊》記者注意到，近年來，為致力于轉型升級、加快文化旅游項目的發展，新華聯新增土地儲備步伐不斷趨緩。2016年，新華聯僅通過“招拍掛”和股權收購等方式獲取土地219.41萬平方米，規劃建筑面積311.07萬平方米;到了2017年，新增土地面積同比減少45.3%至120.11萬平方米，規劃建筑面積僅128.75萬平方米;2018年年報則僅表示公司新增土地儲備步伐有所放緩，且現有的土地儲備較為充裕，并未公布當年新增土儲情況;2019年上半年公司則無新增土儲。

在土地儲備規模不斷收縮的同時，新華聯近年來的房地產項目銷售情況也不容樂觀。在2016年突破百億銷售金額規模后，其近三年的合同銷售額一直在103億元至110億元間波動，甚至出現小幅下滑。2019年上半年，新華聯銷售額更是較去年同期下滑明顯，簽約銷售面積為22.82萬平方米，較去年同期的41.36萬平方米下降45%，相應的銷售額也從去年同期的47.39億元降至29.50億元，同比下滑37.75%。

新華聯土地儲備和房地產項目銷售增速的雙放緩，是否意味著其文旅轉型正步入正軌?

對此，上海中原地產分析師盧文曦表示，從新華聯由地產業務邁向文旅業務的全面轉型進程而言，無論其轉型文旅業務的運營時間有多長、運營項目及范圍有多廣，只要企業營收的主要來源仍為地產開發銷售，就說明其無法脫離對地產銷售業務的依賴，就不能算是一次“成功的轉型”。與此同時，地產業務作為支撐公司轉型的主要資金來源，一旦出現銷售動力不足、甚至項目儲備萎縮的情況時，后續轉型面臨的壓力也會不斷增大，對公司的資金鏈而言更是一個挑戰。

文旅業務仍“綁定”地產銷售

“文旅運營年”盈利持續性承壓

實際上，自轉型以來，新華聯的文旅業務規模增長進程并不算快。早在2016年，新華聯董事長蘇波就為新華聯確立了“古鎮+”模式的文旅產業發展路線。直到新華聯于2019年4月份召開的2018年全年業績報告媒體溝通會上，蘇波才正式將2019年確立為“文旅運營年”，并表示公司將繼續做大做強文旅產業，全面加快文旅項目的價值釋放。

《紅周刊》記者梳理新華聯公告注意到，其2019年上半年文旅項目的落地主要包括湖南長沙銅官窯古鎮二期、安徽蕪湖鳩茲古鎮、西寧童夢樂園全面開業，閬中古城正式接管，北外西寧國際中學開學，以及銀川新華聯喜來登大酒店開業。目前新華聯文旅代表項目主要是長沙新華聯銅官窯古鎮、四川新華聯閬中古城、蕪湖新華聯鳩茲古鎮、西寧新華聯童夢樂園四大旅游景區。

蘇波對“古鎮+”模式的解釋與傳統文旅項目有所不同，他認為大規模的主題樂園及以門票收入為主的風景名勝景區等傳統文旅項目模式投入產出周期太長，而新華聯文旅開發模式則是把文化旅游與地產有機的結合起來，“做一個文化旅游項目，就會配套一些地產項目以供租售。”

雖然文旅結合地產項目銷售的運營模式在理論上可以解決文旅項目回收周期過長、不利于現金回流等問題，但實質模式卻仍是以銷售物業實現項目盈利，其在實踐中的運營效果可能并不樂觀。RET與普華永道在關于《文旅地產的下一個黃金十年》的研究報告中指出，我國文旅地產整體仍以住宅銷售為主，但隨著在線旅游、分時度假等模式的興起，未來將會出現更多的度假方式可供選擇，消費方式與需求也隨之發生變化，很多人不再愿意拿錢去買度假房。三亞、云南、巽寮灣等區域的文旅地產項目均遭遇銷售緩慢、后續缺乏人氣的問題，給開發商帶來很大的資金壓力。“以地產形式短線套取暴利”的發展模式實際上在走向終結。

文旅地產依然面臨著開發面積大、規模效應形成周期長、基礎設施及配套等難題，無法像住宅樓盤一樣進行預售，在這種情況下找到全新的開發模式與多元化的盈利模式顯得至關重要。

然而，從新華聯“古鎮+”文旅運營模式的落地情況來看，其主要項目的運營表現并不樂觀。已經在文旅轉型的道路上探索了八年有余的新華聯，似乎仍有很長的路要走。

以新華聯投入百億元打造的地標級旅游景區湖南長沙銅官窯古鎮為例，該項目的開發模式是基于“銅官窯”“黑石號”等歷史文化因素，在仿造古鎮的基礎上，結合互動演出或歷史文化展覽、文化電影放映等內容創意吸引游客。但記者了解到，銅官窯古鎮目前卻面臨游客流量不穩定、票價過高、運力不足等困境。據湖南長沙當地居民介紹，由于銅官窯古鎮地理位置較為偏遠，票價又較其他景區過于高昂，本地人很少考慮前去游覽，外地旅游團居多。

不過根據當地游客兩次前往銅官窯古鎮的游覽經歷，該項目的游客流量與園內運營情況并不穩定，不管是客流量還是園內交互活動的豐富程度，整體都呈現“正式運營不及試運營，日常表現不及節假日表現”的景況。據該游客介紹，由于該古鎮的大部分建筑都是仿古建筑，因此園內少了些“歷史古跡”的韻味，只是個別售賣歷史文物的紀念品門店以及主題演出有幾分歷史文化的色彩。雖然是古鎮類項目，但具有歷史文化特色的演出及活動主要集中在節假日，景區內最大的特色反而是飛行影院、5D影院及機器人博物館等具有科技元素的游玩項目。

此外，《紅周刊》記者注意到，新華聯2019年正式落地的四大景區均離當地城區較為偏遠，對公司實現“文旅+地產”“旅游+銷售”的開發盈利模式而言是一個不小的挑戰。而從新華聯文旅項目自2018年開啟試運營到2019年實現正式運營以來，其盈利情況也體現出極大的波動性，公司2019年上半年扣非后歸母凈利潤較去年同期下滑127.42%，虧損3549.72萬元，這也是新華聯近九年來首次出現扣非后歸母凈利潤為負的情況。主要非經常性損益來自新華聯上半年收到的1.41億元的政府補貼，其中文旅產業扶持基金及文旅類專項資金共計1.34億元。這意味著一旦文旅行業的政策紅利不再，文旅類公司則將面臨更大的盈利挑戰。