2019年1月30日晚間，中國證監會、上交所相繼發布了《關于在上海證券交易所設立科創板并試點注冊制的實施意見》(以下簡稱《實施意見》)、《科創板首次公開發行股票注冊管理辦法》、《科創板上市公司持續監管辦法》、《上海證券交易所科創板股票上市規則(征求意見稿)》等文件。科創板初步成型，相關規則正在按程序公開征求意見。

關于科創板定位。《實施意見》強調，在上交所新設科創板，堅持面向世界科技前沿、面向經濟主戰場、面向國家重大需求，主要服務于符合國家戰略、突破關鍵核心技術、市場認可度高的科技創新企業。特別強調支持一些戰略新興重點行業，成為國家戰略當中不可或缺的一部分。

體現在行業傾向上，重點支持新一代信息技術、高端裝備、新材料、新能源、節能環保以及生物醫藥等高新技術產業和戰略性新興產業，推動互聯網、大數據、云計算、人工智能和制造業深度融合，引領中高端消費，推動質量變革、效率變革、動力變革。這是科創板上市企業的行業原則要求。

具體企業上，設置5套差異化上市指標，引入“市值”指標，與收入、現金流、凈利潤和研發投入等財務指標進行組合，允許存在未彌補虧損、未盈利企業上市。這些財務標準符合預期。

筆者認為，符合上述行業與財務標準的企業不會集中上市。由于新經濟當中行業眾多、公司眾多，發展情況也差距很大，在早期階段或不可避免采取點錄或邀請制的形式，這也可能是注冊制的初級階段。這樣能夠保證市場的平穩發展，保證風險的控制;同時能根據市場情況控制科創板發展的節奏。

《實施意見》允許符合相關要求的特殊股權結構企業和紅籌企業在科創板上市，預留了上市企業的范圍空間。

關于注冊制方面。《實施意見》強調上交所負責科創板發行上市審核，中國證監會負責科創板股票發行注冊。

《征求意見稿》中強調要加強科創板上市公司持續監管，進一步壓實中介機構責任，嚴厲打擊欺詐發行、虛假陳述等違法行為，保護投資者合法權益。證監會將加強行政執法與司法的銜接;推動完善相關法律制度和司法解釋，建立健全證券支持訴訟示范判決機制;根據試點情況，探索完善與注冊制相適應的證券民事訴訟法律制度。筆者認為，這是在現有法律規則框架下的一些突破性的解釋和創新，這是保質保量建好科創板的關鍵保障。

《征求意見稿》推出的時間快于市場的預期。預計科創板的進程會大幅提速，科創板總體方案、實施意見落地實施指日可待。預計首批達到上市要求的企業最快3月份就可以向上交所提交IPO申請，科創板在2019年上半年即可初步成形、全年上市企業100家左右;2020年階段性成熟成果可期，相關配套基本到位。

《征求意見稿》的細則內容，創新度高于市場預期。行業方面，科創板需重點支持新一代信息技術、高端裝備、新材料、新能源、節能環保以及生物醫藥等。上市標準設定了五套標準，都以市值為標準。細則明確允許紅籌企業通過發行CDR的方式上科創板，接受同股不同權企業上科創板，達到一定規模的上市公司子公司在科創板上市。個人投資者證券賬戶及資金賬戶的資產不低于50萬元。上市前5個交易日不設漲跌幅限制，第6個交易日開始漲跌幅限制為20%。建立保薦機構跟投制度、建立做空機制、退市機制等。信息披露要求企業根據自身特點對業績風險、行業風險、公司治理等內容作出有針對性的披露，企業科研水平、科研人員數量、科研資金投入等信息也須一并披露。預計相關規則會逐漸具體、完善。

筆者建議科創板建設應堅持漸進化、國際化、市場化與系統化這“四化”原則。

一是漸進化：科創板的建立完善是一個漸進的長期過程，不能一蹴而就，畢其功于一役。美國納斯達克自1971年建立以來也是在不斷自我完善的。科創板試點啟動過程中，還需要有頂層設計、長遠規劃和路徑步驟等。

二是要國際化：科創板不是區域性的，也不只是全國性的，更應該是國際性的。科創板是在進博會上向全世界宣布的，與放開金融外資股權限制、資本項目開放、人民幣國際化等相一致，可以借鑒國際先進交易制度安排，吸引國際主流資本投資，引進有實力的國際投行等中介，還可以吸引全球的優質科創企業。

三是市場化：從根本上講，成熟先進的注冊制資本市場依靠的是市場力量。科創板應該不斷完善規則、嚴格執行規則，規范市場秩序，引導專業升級，提高配置效率。應該約束非市場行政行為，減少臨時性、非連續的干預，從而形成市場一致穩定預期，增強市場信心。

四是系統化：科創板是一個系統性工程，需要各界、各部門、各級政府協調一致。比如在法律層面，應加快《公司法》、《證券法》等的立法修訂工作，行政執法更加嚴格規范，提升違法懲處、投資者保護的司法效率。又比如在資本市場文化建設方面，通過宣傳、活動、培訓等各種形式，開啟頭腦風暴，改變圈錢套利、投機割韭菜等思維慣性，形成規范健康的投融資理念等。這些重要的基礎工作是科創板成功的保障，需要系統性統籌推進。

筆者預計，科創板市場發展初期以穩為主，之后分化加劇，最終形成優勝劣汰的良性新陳代謝。作為中國資本市場的重大增量改革，科創板對現有市場會產生競爭性作用。創業板、新三板的優質企業有了新的資本市場方向，融資、交易更有利，部分估值中樞將上升。一些創投概念的炒作會加速回歸理性，領先的創投公司兌現收益仍待時日與觀察。(作者系中國市場學會金融學術委員、東北證券研究總監)■付立春

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